作者 | userfield
来源 | 调兵投资
导语：未来，找到各家开店+并购后的盈利拐点，可能是评估业绩弹性的重要方式。
国内大部分头部连锁药店都已经上市，民营四大连锁药店+漱玉平民(SZ:301017)、健之佳(SH:605266)等区域药店+京东健康(HK:06618)互联网药店，我们基本能看清药店这个行业全貌。
过去5年医药行业政策变化较大，具备连锁零售和医药双重行业特征的连锁药店行业，一方面按照自己的开店节奏按部就班的扩张，另一方面也身处医药行业“带量采购”、“双通道”、“DRG 支付改革”、“处方外流”等国家政策变化之下，同时作为线下连锁，也受到互联网药店的政策和逻辑扰动。
我们就看看经历了两年疫情之后，22年中报，连锁药店的报表，能看到哪些发展驱动力、疫情扰动因素以及市场预期变化。
药店江湖格局
益丰(SH:603939)、老百姓(SH:603883)、大参林(SH:603233)、一心堂(SZ:002727)是线下民营连锁药店的绝对头部。
从中报看，几家药店收入都在80-100亿之间，直营门店数都在7000-9000家之间，所以从框架数据看，几家企业并没有拉开较大差距，都算是第一梯队。
当然不同企业的布局模式、发展策略以及毛利率、净利率水平不同，也导致了二级市场估值水平和市值的差异。但从产业角度看，几家处于伯仲之间，几家企业的发展情况基本代表了行业发展趋势。
互联网药店的京东健康。从经营模式看，无论是阿里健康、叮当快药、美团买药，可能与线下药店真正竞争的就是做自营的京东健康。
而京东健康自营业务收入达到了175亿，同比增长48.6%，也就是说京东健康规模差不多是两家头部连锁药店的规模了。
当然从品类来说，京东健康上面仍然是非药品为主，竞品类竞争角度仍然是错位竞争。
药店行业的整合趋势
药店行业整体四十多万家，每年个位数增长，其实没啥大看头。最值得关注的就是药店集中化演变趋势下，头部企业的份额提升带来超于行业的增长。
对于头部连锁药店来说，自身的增速=行业增速+自身开店增量+行业整合（并购+加盟增量）。
所以，头部药店的发展史就是一部并购史，资本市场赚的钱也是产业整合集中带来的盈利效应。
药店增长的三驾马车
我们看一下益丰药房22H1的门店变化，“净增门店1,391家，其中，新开门店546家，并购门店363家，新增加盟店584家”，可以看到新开门店+并购门店+加盟店已经成为线下药店最主要的三重驱动力。
新开门店：一般适用于老区域加密布局，或者新进入区域的核心门店。对于中小药店，想发展只有自己新开门店一条路，而作为大型药店，除了新开门店，还可以收购。
并购门店：如果梳理几个头部药店的资本动作，可以看到这几家几天一个小并购，几个月一个大并购，并购已经成为头部药店的常规动作。
当然，一路并购下来，也出现了资本消耗比较多（几家都做过增发和可转债），甚至出现了一二级市场估值差价拉不开的情形。而在并购效应减弱的情况下，老百姓开始迈出加盟门店的第一步。
加盟门店：早在20年前，行业内就出现过药店门店加盟机制，印象中桐君阁基本就全是加盟店。而早年间的加盟店，由于管理机制弱，最后效果并不好。
而近几年的连锁加盟，从自身能力看，几家头部药店准备更充分，自身管理能力也更强，从外部环境看，有更多小药店以及非药店行业老板愿意选择加入到头部连锁品牌的大家庭。
对于头部连锁，相当于没啥资本消耗就增加了门店，自身的采购平台和管理经验，可以外部延伸。对于加盟药店，可以搭上条大船，在多变的医药政策下，有更好采购价格和药店管理机制。
我们也看到从自己开店到收购，再到加盟，行业整合也逐步深化，行业头部格局也逐步清晰。
在过去几年，几家药店虽然受到疫情扰动，但仍然逆势扩张，也导致了很多门店还未达到盈亏平衡期，从而拖累了业绩。未来，找到各家开店+并购后的盈利拐点，可能是评估业绩弹性的重要方式。
药店边际压制趋缓
疫情扰动：从2020年疫情开始，最初销售疫情物资让各家药店额外赚了一笔，但随着疫情持续，不断出现各地间歇性闭店，或者是不让卖感冒类药物，对于整个药店行业都有很大的影响。
所以，各家药店这几年业绩增速降档，和疫情有一定相关性。但把22中报拆开看，几家药店的经营态势都是Q2好于Q1，这也是最近一波反弹，药店板块相对表现都不错的主要原因。
互联网药店政策：《药品管理法》中“第三方平台提供者不得直接参与药品网络销售活动”的表述，大大缓解了线下药店的逻辑压制。
其实，如果深入了解行业经营情况，就会发现线上和线下是不同侧重点的发展策略，现在就说线上卖药就会革掉线下药店的命，言之过早。
无论是线上直营，还是O2O模式卖药，都会是与线下药店共存在药店业态之一。线下药店的应急属性、社交属性、终端属性都是本钱。
总结
药店行业的业绩逐季度回暖，互联网政策压制效应减弱，可能是这一波药店反弹的最主要因素。
而长期看，还是要关注头部连锁对于行业的整合效应以及自身经营管理能力提升，同店增长+次新店+新开店+并购+加盟，不同增量共同推动头部药店的业绩增长。
